导 读
2018年上半年房企偿债能力解析。
◎ 研究员 / 房玲、羊代红、洪宇桁
2018年上半年，政府继续加强房地产调控，提出要坚决遏制房价的上涨。与此同时，房企的融资环境继续保持收紧的态势，政府进一步出台政策，加强对信托贷款、银行贷款以及委托贷款的融资限制，并在上半年末对房企境外发债的融资用途加强了监管。面对市场环境和政策不确定因素增多的情况，上半年各大房企的财务情况到底发生了怎样的变化呢？为此，我们对170家上市房企的财务数据进行深入分析。
负债率和融资成本全面上升企业财务压力加大
上半年面对市场和政策的波动，规模房企凭借自身优势，销售业绩大幅增长，销售回款为企业增加持有现金，优化财务状况提供了保障。另一方面，随着行业集中度的不断提高，企业为了进一步促进规模增长和提升市场占有率，依然需要大量的资金支持，这就使得整体负债规模持续加大。上半年170家上市房企整体持有现金相比年初增长了6%至25459亿元。与此同时，房企有息负债规模继续加大，相比年初增长了10%，总有息负债规模达到了64525亿元。
从偿债能力来看，170家房企整体财务杠杆相比年初有所增加，现金短债比和长短期债务比都较为稳定。上半年末170家房企加权平均净负债率上升为92.56%，较年初增加了4.04个百分点，60%的企业的净负债率有所上涨；整体的现金短债比略微下降至1.26，部分企业短期偿债压力相对较大。
从融资成本来看，上半年60家重点房企融资成本结束了两年来的下降趋势，回升至6.33%。这主要是由于境内融资环境持续收紧，近期新进行的境内外融资成本均有提高，而原有低成本的公司债陆续到期，因而整体的融资成本也只能水涨船高。
现金：上半年房企持有现金整体微涨6.2%
1、持有现金超千亿企业增加至4家
2018上半年170家上市房企的现金持有量为25459亿元，较期初增长6.2%。其中60家重点房企的现金持有量为21799亿元，较期初增长8.5%；60家房企的现金总量占比85.6%，较期初进一步增加了1.5个百分点。随着行业集中度不断上升，规模房企的资金融通也更具优势。上半年持有现金超千亿的企业有4家，较期初增加1家，其中恒大和碧桂园的现金持有量更是超2000亿元，遥遥领先其他企业。
50强是企业现金增长与下降的风水岭
从企业表现来看，半数企业的现金出现不同程度的上涨。60家重点企业中现金增长的企业占比更高，达63.3%，其中增幅超过50%的企业有4家，分别为中骏、金科、龙湖和建发。从各梯队来看，50强企业平均现金持有量有所增长，而50强之外的企业平均现金持有量则有所下降。现金增幅最为显著的是10-30强企业，这些企业上半年普遍加大了财务优化力度。
碧桂园上半年现金净增加遥遥领先 （略）
恒大持有现金微降但仍为最大金主 （略）
2、净借贷增加是多数房企现金增加主因
影响房企现金变动的因素，主要有企业的销售回款、投资开发力度以及融资偿债规模。从60家重点房企的现金变化因素分析来看，现金增加中大部分企业表现为，销售大幅增长的同时，企业为了保持规模持续加速扩张，也进一步加大投资开发力度，现金的增长伴随着负债大大增加，如碧桂园、龙湖、旭辉集团等。
另一部分现金增加的企业表现为，企业融资不多，投资开发相对谨慎，但销售回款增加较多，从而增加了现金持有量，如金科集团、佳兆业等。此外，如中海、保利地产等企业的表现则相对均衡。
注：原点表示投资开发/销售回款=0.9，净借贷增幅为0
大规模融资为碧桂园、旭辉等规模企业扩张添柴加火（略）
金科、佳兆业等少数企业现金增加主因为销售回款（略）
3、滨江等22家企业现金持有减少（略）
负债：平均净负债率增加至92.5%
1、规模：18家企业有息负债超过千亿
2018上半年末，170家房企总有息负债为64525亿元，相比年初上升了10.5%。其中60家重点房企总有息负债为53897亿元，较期初上升11.6%，重点房企债务增加相对显著。2018年上半末60家重点房企有息负债占比达83.5%，相比年初又增加了0.9个百分点。
2018年上半年各大房企的规模发展依旧十分迅猛，半年间已经有7家房企的合约销售额超过了千亿，TOP20房企合约销售总额约为26000亿元，同比增长约30%。而规模扩张往往伴随着负债增加，上半年末TOP20房企总有息负债约为33275亿元，与去年同期相比增长了27.6%，与规模增长基本同步。从各梯队企业表现来看，10-30名之间的企业有息负债增加最为显著。
83%的重点企业有息负债有所上涨（略）
2、净负债率：六成企业净负债率上升
上半年末，170家房企的加权净负债率（永续债作为权益）约为92.56%，较期初上涨4.04个百分点，60%的企业净负债率有所上涨。其中，60家重点房企的加权净负债率为97.93%，较期初上涨2.63个百分点，净负债率上涨的企业占比为65%，主要是因为企业的总有息负债的增长率比持有现金的增长率高，同时所有者权益的增长较低所致。
从各梯队企业表现来看，2018年年中销售排行在50-100名之间的企业上半年的净负债率（加权平均）增加最为显著，增幅高达15.47个百分点，而排在30-50名的房企则是平均净负债率最高的企业。值得注意的是，排名前十的房企的平均净负债率有所下降，企业在财务平衡方面做得更好。
高速发展中企业净负债率相对较高（略）
30强房企降杠杆成效最为显著（略）
3、永续债：计入后重点企业净负债率增加至105.7%（略）
偿债能力：政策收紧下偿债压力逐步加大
（本章内容略）
融资成本：结束下降趋势反弹至6.33%
从上半年60家重点房企的平均融资成本来看，约有67%的企业的融资成本相比年初有所提高，整体平均融资成本由2017年末的6.03%增至6.33%，结束了连续两年的下降趋势。这主要是由于境内融资环境持续收紧，近期新进行的境内外融资成本均有提高，而原有低成本的公司债陆续到期，因而整体的融资成本也只能水涨船高。
1、国企、央企融资成本整体维持较低水平（略）
2、积极扩张企业融资成本增幅较大（略）
综合来看，2018年上半年房企的偿债压力较2017年底有所增加，但多数企业偿债能力还基本属于稳健水平，主要呈现出以下几个特点：
一是杠杆加大，整体净负债率抬升至93%；
二是现金短债比和长短期债务比持续2017年年底的“恶化”情况，总体短期压力仍然不大，部分企业需要警惕；
三是在调控持续收紧，公司债以及境外债等发行受限的影响下，60家重点房企整体平均融资成本继续结束连年下降的态势。
从2017年开始，各地房地产调控政策的密集出台，房企融资逐步收紧。2018年上半年房企的融资环境面临着进一步收紧的趋势，融资难是房企普遍面临的问题，融资成本的上升也是公认的事实，多家房企在中期业绩会上表示，融资成本到年底还会有所上升。在这样的背景下，积极推进金融创新，开辟多元化的融资渠道对房企而言就变得尤为重要。
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