中美利差达历史高点，中国降息空间增大但对房价影响有限
上海易居房地产研究院2020年3月10日发布《美联储降息对楼市影响专题报告》。该报告显示：
3月18日美联储议息会议大概率至少再降息50个bps，10年期国债收益率将继续保持低位，但是本轮降息周期是否能促进美国房价新一轮的上涨值得商榷。3月3日，美联储宣布降息50个bps，3月18日再次降息50个bps的概率达78.6%，降息75个bps的概率为21.4%。本轮降息周期从2019年7月开始，房价同比涨幅已于2019年11月开始小幅扩大，按照历史规律，美国房价同比涨幅将继续扩大。但值得注意的是，本次利率下行空间不如以往，在全球持续多年的宽松背景下，货币宽松的作用也在弱化。此外，美国房价已经持续上涨超过8年，和2008年不同，并没有经历过下跌调整，同时疫情仍在全球范围内扩散，经济下滑压力大，因此房价是否还能够受益于货币宽松持续上涨是值得商榷的。
中美10年期国债收益率利差处于历史高点，中国降息空间进一步打开，但对房价影响有限。3月9日中美10年期国债利差为1.9%，处于历史高位，按照历史经验，中国10年期国债收益率仍有进一步下行空间。虽然中国国内经济下行压力大，但仍受到CPI高企等因素的影响，同时稳健的货币政策定位、“房住不炒”的多次强调、以扶持实体经济为主的目标未变，因此预计未来几个月和房价关系比较密切的如5年期以上LRP、首套房贷利率等有小幅的下行空间，但对房价的影响有限。
易居研究院研究员王若辰表示： 美联储大幅降息使得中国货币政策有更多的灵活操作空间，预计未来几个月将缓慢引导利率下行，以扶持实体经济为主要目标，但房地产市场也将有所受益，以促进市场的平稳发展。
报告正文如下：
一、美国利率与房价
1、美国利率周期
美国东部时间2020年3月3日，美联储宣布降息50个bps，直接原因是新冠肺炎疫情在美国及全球超预期的快速蔓延会使得全球经济遭受严重影响。本次降息属于临时降息，历史上在议息会议之外临时降息的情况均在重大突发事件发生时或者经济危机时，如2001年1月互联网泡沫崩盘；“911”恐袭事件发生后；以及2007年8月、2008年1月次贷危机期间和10月金融危机期间。
除了疫情的影响，美国经济周期本身也已经运行到了有较大可能出现危机的位置。2008年金融危机后，美联储降息节奏加快且先后实行了三次QE，并且经济复苏时期没有进行足够的加息，导致目前的联邦利率下降应对危机的空间有限。此外，在长达十年的全球货币宽松背景下，货币工具的效率越来越低。从历史经验来看，十年通常是一个周期的拐点，而美联储的调控政策的目的就是为了熨平周期，减小周期波动，但并不意味着周期的消失。2008年至今已经十二年，目前美国经济基本面逐渐趋弱，劳动力市场已经处于拐点，居民的工资收入增速放缓，本次疫情作为导火索，或许是美国经济开始调整的开端。
按照美国联邦基金利率期货合约价格计算的隐含概率，截至3月10日，市场预期2020年3月18日再次降息50个bps的概率高达78.6%，降息75个bps的概率为21.4%。因此，本月美联储大概率至少将进一步降息50个bps。
2、美国利率与房价关系
本轮降息周期始于2019年7月，美联储的鸽派立场和货币政策的转向始于2019年3月。而房价同比涨幅于2018年4月开始已经收窄，不难发现，从历史上来看，美联储降息的开启滞后于房价涨幅的收窄下行。从开始降息至2020年3月份，已经过去了8个月，房价同比涨幅已于2019年11月开始小幅扩大，按照历史规律，美国房价同比涨幅将继续扩大。
但值得注意的是，本次利率下行空间不如以往，在全球持续多年的宽松背景下，货币宽松的作用也在弱化，同时，美国房价已经持续上涨超过8年，和2008年不同，并没有经历过下跌调整，因此房价是否还能够受益于货币宽松持续上涨是值得商榷的。
二、中国利率与房价
1、中国利率周期
2020年3月9日中美10年期国债收益率利差为1.9%，处于历史高位，按照历史经验，中国10年期国债收益率通常会下降。3月份，美国10年期国债迅速下降，主要是因为全球风险资产大跌带来的避险需求和对美联储的降息预期，短期内尚难以大幅回升。1月下旬以来，为应对疫情影响，央行引导市场利率下行，10年期国债期货收益率已有所下行，但就外部环境来看，中国仍有进一步的降息空间：一方面，中国经济降速，需要进一步放松货币；另一方面，为了维持人民币汇率稳定，中国有需要降息。
2月份CPI同比上涨5.2%，相比1月份收窄0.2个百分点。虽然目前CPI受猪价和疫情等影响处于高位，但这主要是由疫情等结构性原因而非总需求的扩大引起，核心CPI仍在下行，此外，可以代表工业企业生产状况的PPI同比于2020年1月转正，2月份再次转负，经济下行压力仍大。叠加疫情影响，未来市场利率仍将逐渐下行，进一步降低实体经济融资成本。从外部环境来看，美联储大幅降息也使中国货币政策有更大的操作空间。2020年中国人民银行工作会议指出，将保持稳健的货币政策灵活适度，促进货币信贷、社会融资规模增长同经济发展相适应（仍以名义GDP为匹配目标）。虽然“猪通胀”可以说是伪通胀，但目前看来本轮猪周期较长，会对居民生活成本造成很大的影响，因此即便有一定程度上货币扩张的需求，货币政策仍将受到限制。综上，预计2020年上半年LPR将逐渐温和下行。
2、中国利率与房价关系
目前房贷利率以LPR为基，并由银行加点形成，近日“房住不炒”的定位被多次强调，流入房地产的信贷资金仍被严格控制。未来几个月，首套房贷利率或有小幅下行的空间，但对房价的影响有限。
三、结论与趋势
近日，新冠肺炎疫情在全球的爆发、沙特与俄罗斯石油价格战导致全球风险资产大跌，与此对应的，美国10年期国债收益率迅速走低，按照市场预期，3月18日美联储议息会议将至少继续下调联邦基金利率50个bps，10年期国债收益率短期仍将保持低位。不同于2007年次贷危机后美国房价的大跌，2012年至今房价持续上涨而未有调整，但利率却已经历加息到降息周期，房价能否受益于降息进一步持续上涨值得商榷。
就外部环境来看，美联储降息使得中美利差达到历史高位，中国的货币政策空间进一步被打开。虽然中国国内经济下行压力大，但仍受到CPI高企等因素的影响，同时稳健的货币政策定位、以扶持实体经济为主的目标未变，因此预计未来几个月和房价关系比较密切的如5年期以上LPR、首套房贷利率等有小幅的下行空间，但对房价的影响有限。
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