[克而瑞]双重压力下，光明地产能否度过危关

◎  作者 /房玲、易天宇

  2019年10月底，光明地产公布了第三季度业绩，净利润同比下滑37%，净负债率高达238%；相比2016年的高光时刻（2016年营收增长68%，净利润增长129%）已渐行渐远。在业绩及负债的双重压力下，光明地产又能否顺利走出危机？

  1 业绩规模逐年收缩，造血能力有待提升

  从历年来看，光明地产无论是从合约销售、营业收入还是净利润规模上都出现了止步不前，甚至同比下滑的趋势，合约销售金额与营业收入均上涨乏力，2019年前三季度分别同比上涨5%及下滑9%；营收规模收缩的同时管理费用与销售费用分别上升8%及15%，在此背景下净利润规模继2018年下滑31%，2019年前三季度继续下滑37%。

  业绩增长的失速或是由于销售面积与新开工面积脱节所致。从历年光明地产的新开工面积与合约销售面积的匹配程度来看，2015年至2017年皆能够高度匹配，但自2018年提出三年500亿目标后为了实现规模赶超，当年新开工面积达到了473万平米，同比增长85%，但合约销售面积不增反下滑6%，甚至2019年前三季度合约销售面积同比继续下降 0.14%，仅137万平米，而同期新开工面积依旧达到了367万平米。 

  2018年之后新开工面积与合约销售面积的脱节，一方面是由于市场原因，如政策加码下市场观望情绪加重；另一方面，也或许是由于光明地产自身产品打造不够，缺乏亮点所致。如2019年7月，光明地产进驻成都的首个项目光明蓉府开盘，共推出218套住宅，但由于只有1人排队，最终取消摇号直接进入顺销状态。据相关机构数据显示，光明蓉府认购80套，去化率仅37%。此外，新开工面积与合约销售面积的较大差距，或许也是由于销售环节周期滞后所致，但若大量资金沉淀在项目中无法变现，同样会为企业资金链带来沉重压力。

  此外从土地投资来看，近年来光明地产虽然同样加大了投资力度，如2019年前三季度新增土地建面80.33万平米，同比增长107.82%。但从累积来看，2015年至2019年前三季度的累积新增土储建面为667万平米，但同期累积合约销售建面则高达945万平米。可见光明地产虽近年来积极补充土储，但整体的持有土地储备仍有减少。此外光明地产还积极进入了城中村改造，如2019年8月就通过合作方式取得了河北邯郸市五里铺地块（未完成拆迁的城中村改造项目）。城市更新虽在未来的开发中不确定性因素较多，但若后期能顺利陆续面市，相信会对业绩的增长起到一定推动作用。

  2 短期偿债压力较大，依靠发债多有风险

  从光明地产的负债情况来看，自2018年提出500亿目标并加大投资力度后，2018年其净负债率水平快速上升至194%，2019年前三季度其净负债率高达238%，相比年初提升了44个百分点，此外若将永续债作为负债计算，其净负债率将高达302%。此外其短期偿债压力同样较大，历年现金短债比均维持在1之下，2019年9月底其现金短债比下降至约0.56，短期应注意偿债风险。

  除了短期债务压力较大，从现金流来看自2018年开始，光明地产的现金流主要依靠融资发债来支撑规模需要，而并非依靠销售回款，近两年的经营性现金流净额均为负值。2019年前三季度，光明地产的筹资活动现金流量净额为58.19亿元，并在5年内首次出现无法覆盖经营及投资活动需要，缺口达到了21.57亿元。截止2019年9月底，光明地产持有现金81.06亿元，较年初下滑了22%，而其所需要面对的不仅是项目后期的投入开发，还有1年内140多亿的短期有息负债。 当然，有着国企为背书的光明地产，在融资上有着相比民营房企更多的优势，如发债成本较低且融资渠道多元，上半年就发行了ABS、CMBS、永续债、中期票据、超短融等等。但在融资政策的不断加码下，过度依靠融资发债，或为企业的运营带来更多风险。

  整体来看，在政策的加码下，光明地产依赖融资发债而非销售回款的运营模式将受到更多考验。事实上，光明地产也提出了新的商业模式思路——“1+7+5”模式，以房产开发为主业；上海为主战场，在保障房、城中村、历史名镇、殷实农场、城市更新、租赁房及物流板块等方面转型升级；构筑商业板块、物流板块、供应链板块、服务板块、建设板块五个平台。而光明地产作为光明集团旗下唯一房地产上市主体，有较多对接集团优质资源的潜在可能。但对于目前地产主业营收占比仍超85%的光明地产而言，多元转型不仅漫长且无法解决“近渴”，业绩与负债的双重压力仍是其现阶段的主要困境。