从类 REITs 到公募 REITs 还有着很长一段路要走，我们也看到自 2017 年以来的一系列政策在逐步推动着公募 REITs 的落地。
文 / 王刚中国 REITs 联盟秘书长
2018 年已经过去，在这一年里我们的 REITs（房地产投资信托基金，以下简称 REITs）事业实现了快速的发展，公募 REITs 的推出不是一蹴而就的事，一定是一个曲折婉转的进程。REITs 产品从设立之初到最终发行上市，涉及登记、备案、注册、审批等多个环节，需要财政、税务、金融、工商、国土等多个部门协调合力，需要建立和完善与之相配套的法律制度、税收制度、交易制度，同时在推出之后也需要不断修补完善。由于 REITs 产品的复杂程度，REITs 市场的发展成熟必然是一个长时间积累的过程，国家也需要找到最合适的契机来推动 REITs 的出台。
党的十九大报告中，习近平总书记指出应“深化金融体制改革，增强金融服务实体经济能力”。作为金融体制改革的一部分，金融产品创新占有重要的地位，当前在房地产金融领域我们认为最适合推出的就是公募 REITs。我国 REITs 自 2009 年就开始了试点工作，现在已形成了我们有着中国特色的类 REITs 产品，但是从类 REITs 到公募 REITs 还有着很长一段路要走，我们也看到自 2017 年以来的一系列政策在逐步推动着公募 REITs的落地。
一、发展REITs有利于推进租购并举，有利于长效机制的建立
2019 年中央经济工作会议上，对于今年的房地产市场方面，仍旧延续了“房住不炒”、“构建房地产市场健康发展长效机制”的表述，可以预见发展长租仍然是政策目标的重中之重。我们要把集体建设用地、旧厂房、商办用房等闲置资源利用起来，借力 REITs 模式发展我国的住房租赁市场，通过租购并举推动建立房地产长效机制，对于我国房地产乃至整个不动产行业的可持续良性发展而言，均有不可或缺的重要意义。
去年下半年的房地产市场成交量逐渐走低，而 REITs 恰恰有助于提高不动产的交易量。此外，REITs 的价值发现功能能够成为政策制定的“锚”，对于国家的经济发展和宏观调控有着重要的作用，可以帮助国家摆脱低迷、走出危机，为经济发展提供新动能。
通过REITs作为有效的退出渠道，可以实现长期租赁住房的资金回流，缩短租赁住房市场的开发和建设周期，对于长期租赁住房的开发商、运营商和金融机构投资者而言，有利于开发和建设企业的资金安排，增加住房租赁投资的吸引力。
二、实现房地产下半场的“去杠杆”工作，向公募REITs产品逐渐过渡
在货币政策紧缩以及宏观调控不放松的背景下，国内房地产行业已经从“上半场”正式进入了“下半场”，即从原有“开放模式 + 粗放发展”向“存量资产 + 长效机制”转变，尤其很多商业物业目前面临着上亿平方米的更新改造需求，需要引入大量的社会资本，未来对于房地产企业自持房产的出租与城市更新领域都需要 REITs等金融工具的配套支持，给予资金支持的同时形成合理的改造设计和运营管理。
同时，随着国家将继续实施稳健的货币政策以及引导资金脱虚向实、支持创新创业，2019 年的房地产市场可能延续 2018 年下半年成交量缓慢下行的趋势，资金回笼速度下降；与此同时，房企债券到期规模将进一步攀升至 4,026.52 亿元，比 2018 年的2,069.71 亿元几乎翻了一番，房企急需开拓新的融资工具。
由于我国的金融市场发展不够均衡、过于依赖债权融资，为适应“去杠杆”的调控要求，传统的债权融资应逐渐过渡到以 REITs 为代表的标准化产品融资，必须要有更能吸收风险的股权型产品实现这一阶段的经济增长。
目前国家在大力发展科创板，这为我们的经济转型定下基调，同时也预示着股权融资将被赋予更高的定位，公募 REITs 作为创新型权益类证券化工具有望接过科创板之后的下一棒。
当然，在目前类 REITs 的发展模式下，私募基金仍起着重要的作用。
证监会副主席阎庆民在前不久论坛中表示，私募基金有利于挖掘高成长小微企业，向企业注入资本、管理、创新活力，协调企业各类股东、管理层、基金投资者之间的利益关系，提升企业运作透明程度和治理规范程度，可以为资本市场挖掘和输送大批优质投资标的。
三、公募“REITs”未来影像越发清晰
在长租领域，我们已经发行了众多储架式 REITs，契合了国家目前“房住不炒”的主要思想，随后出现的众多储架式 REITs 产品更是拓展到了商业地产领域。近期推出的“菜鸟中联 -中国智能骨干网仓储资产支持专项计划”更是形成了可扩募机制，虽然在额度上仍有限制，但是在形式上实现了在总额度内的一个发行计划下可以多次扩募，这与 REITs 的增发扩股非常类似，意味着我们向着成熟的公募REITs 结构又迈进了一步，简化了募集的流程、缩短了周期，有利于在公开市场多次融资发行。
同时，监管层也在对于公募 REITs的推出不断地发声。今年初，上交所债券业务中心部门负责人在对外演讲时表示，应适时推出 CMBS 和 REITs 的信息披露指南，建立健全 REITs 信息披露制度；前不久，深交所也表态将夯实资产证券化法律基础，推进公募REITs 试点工作；同时，证监会副主席方星海在中国资本市场论坛的讲话中谈到“我国大量的储蓄应该从债务向投资转化”，强调了将在 2019 年大力发展股权市场；中国人民银行研究局局长徐忠指出，发展房地产投资信托基金 (REITs)，有利于开发商利用长期资金推动“租售并举”。近期监管层的一系列表态标志着 REITs 已经真正地进入了监管层的视野和工作计划，未来会呈现越发清晰的发展路线。
四、发展公募REITs的三种可行路线规划
通过中国 REITs 联盟的深入研究并结合行业内专家的研究成果，我们认为可以以三种方式尝试发展公募REITs，一种是效仿 CDR 的“新券”模式，另外两种是公募基金结合 ABS 的搭配模式，即“企业 ABS 公募化”模式或“公募基金 +ABS”模式。
中国证券投资基金业协会会长洪磊就曾提到“我国 REITs 发展可以比照 CDR 做法，先行制定 REITs 管理办法”。CDR“新券”模式的优势在于结构简单，不用受到公募基金、企业ABS 等既有规则的束缚，增加了中国版 REITs 的自由度，但相当于从零开始进行 REITs 立法，各相关方需要一定的时间进行摸索和尝试。
“企业 ABS 公募化”模式则是与类 REITs 的模式最相仿，如果通过制度安排在发行阶段将产品设定为公募模式，可以解决类 REITs 产品私募发行、缺乏流动性的弊端；该方法同时要解决目前 ABS 产品劣后级比例偏低且多为发起人自持的问题，而且需要证监会牵头在资产证券化产品业务管理规定中加入针对 REITs 的特殊指引规定。
“公募基金 +ABS”模式主要特点是充分借鉴了现有的制度框架，具有可操作性，公募基金投资 ABS有效避免了公募基金投资未上市公司股权或不动产可能存在的法律争议，同时借助企业 ABS 的成熟机制与模式进行合理估值可以降低交易成本。然而，但是目前该模式下 RE-ITs 可能难以与现有的公募基金体系相兼容，多层级架构可能会导致治理问题较为复杂。
房地产私募基金是公募 REITs 的前奏，对 REITs 的良好发展作用巨大。在过去私募基金发展已经十分成熟的基础上，通过以上三种路线的设计均可以达到推出公募 REITs 的目的，选择制定全新的 REITs 产品管理办法还是在原有法律法规的基础上做出调整纳入 REITs 产品的相关表述和规定，有待我们根据实现的可能性继续探究。
2019 年，在国家鼓励大力发展股权融资市场以及创新型金融工具的背景下，在企业、监管机构、行业内专家、学者的群策群力下，我国 REITs事业必将得到跨越式的发展，中国REITs 联盟将一如既往，努力推动中国REITs 事业的发展，相信公募 REITs 已经在不远处。
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