2000年，越南首度开放其股票市场，也就是说，越南的股市目前仅有十五年历史。不过在这十五年里，越南市场似乎打下了相当坚实的基础，总共有689家上市公司存在于胡志明和河内证券交易所之中，单单这两家交易所就占据了600亿到650亿美元的市值。
尽管站在东南亚国家联盟（东盟）的角度这并非巨额数字，但越南毕竟算是姗姗来迟。
很少有人真正扎根在越南，毕业于达顿商学院的BradfordWillmore就是其中之一。他创建了Sarus资本管理有限公司，并早在2007年就进入越南工作，也因此成了东盟市场较早的“拓荒者”之一，并在世界的这一端见证了资本市场的浮浮沉沉。
跨境组合拳
每每谈及跨境投资，复杂总是第一个关键词，从不同资产类别的处理方法到境外迥异的法律法规环境。在众多的差别冲击之下，Willmore认为有一个普遍原则是第一位的，就是简简单单“不抱怨”三个字。
在走出跨境投资的第一步时，成功投资的关键，在于不能够有消极的反应，而是以积极的态度迎接差异。首先详细了解新的市场环境，掌握市场是怎么运作的，以及如何在完全不同的环境中应对问题和挑战。Willmore回忆自己在越南开展业务的时候，他坦言其实很多投资机制、程序和其他市场完全不同，现在依然如此，但这种差异不一定要成为阻碍。
谈到地区投资，Willmore指出，包括地理意义但同时要超越地理意义。“发达国家当中，我们通常犯一个错误，觉得发达市场之外的市场都是新兴市场，事实上在所有的市场当中，巴西、马来西亚是不尽相同的。”
对于任何一个投资组合来说，这些都是有价值的组成部分，“我们可以看不同的市场如何互动，在技术层面上如何互动，除此之外还有一些基本的推动力到底是什么。”他以越南市场为例，越南和上海市场没有相关性，印尼和泰国市场相关性也非常低，但正是这样的低相关性，才使之成为一个非常好的分散投资工具。
在Willmore看来，越南市场短期95%都是个人投资者散户推动的，而散户在发现公司内在价值方面则比较差。他举例说，在越南宣布一个消息，市场可能很长时间都没有反应，在这样的市场，对于资产组合投资者来说，怎样去对冲波动性是一大难题。
“很多时候我们会说只去成熟的金融市场，有卖空也有做多的市场。”Willmore说，我们要寻找更简单的方式。
“比如说在越南，有四个股票市场可以去投资，当然这是非常年轻的股票市场，作为资产管理的基金，你会看到河内还有电子OTC市场，还有纸质交易市场。大部分的国外投资者追逐的都是相同的五到六个流动性较好的公司，然后再一级一级往下走。但是你不要过多追求势头最强的股票，你必须知道市场和市场之间的关联性其实不大。”
这就带来了一个很大的问题，如何采取行动，如何把这些短期的行为转化为长期的投资并得到发展。
在新兴市场中，投资主要源自基本面推动，那么如何对冲类似的投资？
Willmore指出，首先要考察新兴市场整体人口情况，人口规模、结构、人口红利期是否已经结束，该国家是否经历第二轮婴儿潮，以及这样的人口结构如何支持个人的收入增长和消费增长。
“这就是第三大推动力，在经济中，有不少推动力和支柱不仅仅是出口，还有国内的消费，这就给了我们一个非常坚实的基础可以做投资。”
除此之外，政府的赤字盈余，资本是净流出还是净流入等也是必须考察的问题。而这些信息，必须通过和当地企业面对面的接触才能得到。
把握波动性
当投资者关注一个陌生市场的时候，在很大程度上都只会关注排名前五到前六的上市公司，然而市场的深度远不仅如此。Willmore指出，不少机构投资者还没有真正向越南市场注资，专注于越南的投资，所以当想到去越南做一定投资的时候，会选择相对容易的选项。
然而事实是，避开那些被炒得价格过高的股票反而是更好的选择。
2007年，Willmore就来到了越南，直到2012年底成立专注于越南的基金（Sarus资本），同时是个开曼基金。“我们的目标是寻找成长性强的目前估值偏低的企业，且投资组合里波动有限。在头两年里，回报率在15%，波动性则是市场整体水平的三分之一。”
Willmore打开笔记本电脑向《中国房地产金融》展示Sarus绘制的几张图表，“ETF从理论上来说应该是波动性比较低的，然而现实情况却不尽如此，ETF和整体的波动性持平甚至更大。”
而Willmore控制波动性的方法首先是绕开FDI这个难题，“ETF波动性大最主要的原因就是当地政策对外资的限制”，所以他选择深入越南市场，在西贡设立交易团队，对于外资股份股票他们可以占据一席之地，另一点就是平衡根据胡志明、河内和电子市场之间负相关制定的投资组合。
他解释道，部分原因是胡志明股票交易所有更多的动力股（momentumstocks），所以如果想涉足保险行业，胡志明和河内都有一部分企业，而投资者做出投资选择一方面是对于公司本身表现和发展前景的考量，另一方面也会有该股票在不同交易所上不同表现的考量，而这在衡量投资组合的时候也会提供一定的参考。
据Willmore介绍，2013年投资回报最高曾取得15.15%，2014年也达到过15.09%的高度。
“现行环境下，全球市场的回报率都在走低，然而在常态化的市场情况下，包括越南在内的新兴市场的投资回报率应该稳定在15%到20%的水平。这是未来的趋势，不过目前为止，新兴市场或者说前沿市场还陷在个位数甚至是负增长的泥沼中。如何在现行状况下做到3倍的收益，只有在投资组合中的股票选择上花足工夫了。”Willmore如是说。
当被问及对于外资投资者来说，东盟市场最大的挑战和风险是什么的时候，Willmore说，东盟市场的挑战和风险存在着完全不同的因素。
“最大的挑战在于如何处理散户驱动的波动，在某种程度上波动是有益的，毕竟收益来自波动，根据Black-Scholes理论，我们应当从波动中最大限度获取收益，但实际情况却是没人有足够长远的投资眼光，所以新兴市场经常面对这样的大起大落或者说震荡。最大的挑战就在于穿越波动，管理投资组合。”
而每个国家面临的风险都不一样，但Willmore指出，有一点是共通的，就是发展监管环境。“这就涉及两个问题，其一，我们需要成文法，保证这些正常运行，另一点很少被人提及，就是同时还需要案例法到位。多数的现代法律制度采用的都是英国法系，成文法是明文规定的，而在这之外的庞大的案例法法律体系则需要通过不同国家的实操来进行补充，而后再由法院进行定夺。”
他以企业破产法为例，比如在马来西亚，成文法已经有了企业破产法的条文，但是目前还没有过案例，没有一家企业愿意做第一个吃螃蟹的人，因为法院如何裁决是无法预测的。但这样的问题在美国就不存在，首先成文法有明文规定，其次有充足的案例法可以给企业提供参照。
所以新兴市场面临的问题是，不仅成文法不够健全，案例法也不充足。
他最后补充道，另外一点对于新兴市场影响比较大的是主权资本的流动。“巴基斯坦几年前刚经历过一场资金危机，大量主权债务到期引发危机，越南在这个方面倒是比较幸运，未来24个月内到期的主权债务不超过2亿美元。”
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