随着代建赛道增量动能减弱，以不良资产为主的资本代建成为众多头部企业眼中“香饽饽”，并在“保交楼”下逐步衍生出纾困模式，帮助私募、AMC等机构处理不良项目。

  相比商业代建、政府代建，资本代建“入局”门槛更高，尤其是在低能级城市，受限于需求透支、价格透支等市场因素，难度更大。

  在存量时代，不良资产的破局中，做资本代建需要哪些能力？下沉市场的纾困代建又如何“解题”？

  01

  从与资本合作到纾困支持

  不良资产盘活范围进一步扩展

  资本代建是在政府代建和商业代建逐步成熟的情况下，逐步衍生出的模式。

  此前，资本主要以债权的方式介入房地产，本质是金融机构作为中介向开发商提供贷款。这种模式容易招致严格的监管，所以信托公司开始布局股权投资平台。与以贷款为主要形式的债权投资不同，股权投资的监管相对宽松。这种信托公司“以股代债”入局房地产，再寻找代建的模式实际就是“资本代建”。

  随着房地产行业的持续下行，企业暴雷数量增多，与房地产有关的不良资产数量急剧攀升。盘活不良资产以及“保交楼”加速了资本代建、纾困代建的发展。

  趋势上，通过资本代建盘活不良资产的模式在进一步扩展。

  在金融机构拿到土地控制权、寻找外部代建合作的背景下，“AMC+代建”已经成为地产纾困的主流模式。伴随纾困需求增加，也驱动越来越多房企或代建平台开与AMC机构展开合作，进行项目纾困或加速相关业务布局。

  此外，资本代建后续发展过程中，代建方开始为金融机构提供撮合服务，负责寻找标的项目，并整合外部资金。通常以资本方与代建方成立SPV公司（特殊投资有限合伙企业）的方式进行风险隔离，再对标的项目进行代建投资。

  资本代建发展至今，又出现专项纾困模式，帮助私募、AMC等投资机构处理不良项目。纾困项目需要债务重组、品牌焕新、供应链重整等服务内容，代建企业能够良好地匹配这类业务需求，为金融机构、资产管理公司等提供专业开发及咨询服务。

  范围上，不仅仅是不良资产的盘活，也涉及到部分土地债务的纾困。在三四线甚至四五线城市，历史遗留的不良资产以及“保交楼”纾困远比一二线多，虽然项目介入层面的竞争度不及核心城市，但在最终兑现和销售交付上难度并不小。

  02

  “入局”资本代建难度颇大

  纾困解题和专业解题能力最为核心

  相对于发展较早的政府代建和商业代建，目前入局资本代建的企业较少。目前来看，行业资本代建龙头企业有绿城管理、金地集团，还有雅居乐、当代置业这些早前已经开展代建业务的房企，以及近年来快速发展的如旭辉建管、龙湖龙智造都均有涉足。由此可见，虽然资本代建是“香饽饽”，但也并非易事。

  在四五线等低能级城市落地资本代建就更为复杂，实操难度也更大，需要企业拥有综合的解题能力。其中，最为核心的是纾困解题和专业解题两大能力。

  纾困解题中，经营逻辑梳理、问题分析能力是核心。

  资本代建往往出现债权关系复杂、各方利益诉求较多、落地推进难的问题。而代建企业在其中的角色就是通过自身能力盘活资产并实现共赢。因此串联各方的诉求、梳理并厘清经营逻辑非常重要。这既是敲门砖，也是推进保障。譬如大部分投资方诉求是能及时快速收回本金和利息，而在有国企、政府背景的纾困代建中，除了强调现金流用来偿债，对于经营方面，底线坚持“少赚不亏”，更不能造成国有资产流失。这就需要代建企业分析问题，在产品定位、营销策划等方面进行综合的解题，满足多方诉求的同时，尽量让项目能够取得一定溢价或者良好的销售。

  资本运作的能力则是纾困解题的前提。

  作为轻资产运营模式，代建输出的是品牌和服务。在代建发展起步阶段，以产品能力、品牌能力的竞争为主，但随着竞争加剧、同质化严重的情况出现，不同模式下出现了不同的侧重点。比如在不良资产盘活中，资本运作、资源整合所带来的附加服务更为重要。项目方或地方政府需要代建企业能够提供一定的资源或引入资方，在资金引入、完善股权分配的同时组建专业管理团队，是对企业资源整合能力的考验。

  有了纾困的解题能力，意味着企业已经有了入局资本代建的基础。而地产专业解题能力则是进入资本代建尤其是在低能级资本代建“下棋”的核心。

  地产专业解题是开发适配能力体现。

  在低能级城市做资本代建与核心城市略有不同。高能级城市代建开发理念上是工程、定位、产品等要突出和领先，投入和产出的关系往往是高产出、高回报，也容易产生高溢价，能够在同等情况快速去抢占市场。但在四五线城市，更注重开发适配性，强调的是一定程度的领先。四五线市场根基、客户接受度、溢价能力远不及核心城市，所以成本、投入要达到“刚刚好”状态。换而言之，产品并不是直接搬用，定位也需要更贴近当地市场，需要团队拥有强大的专业能力以及专业的平台支持。

  另一方面是销售解题能力，这在四五线资本代建中十分重要。

  受限于市场容量和饱和度，在四五线做代建，无论是资本代建还是商业代建，最终兑现都是取决客户对于项目接受度。好的产品在低能级城市想要卖出溢价，同样需要好的运营策略、营销手段与之配合。资本代建中，委托方、项目方随着行业变化要求也在不断转变，团队的核心能力非常重要，需要对市场敏感度更要高，而简单的降价促销并不符合部分国资背景项目的代建策略，因此封闭市场中，想要完成投资方快速变现、保证现金流的诉求，销售解题能力更为关键。

  03

  绿管资本代建能力相对突出

  以“大厂气质”+“四五线特色”实现共赢

  正如上文所说，入局资本代建对于代建企业的综合解题能力要求很高，想要满足投资方诉求乃至最后实现项目溢价，需要企业在资本、服务、产品、销售等方面多管齐下。

  以代建行业龙头绿城管理在山东滨州的财金·桂语朝阳项目为例，项目位于华兴机械厂旧址，华兴机械厂为滨州老牌机械厂，由于债务纠纷问题破产，遗留问题10余年未得到解决，成为政府重点纾困项目之一。该项目最终成功引入浙商+绿城管理+中交建、中国二冶等央企建设单位共同开发建设，由绿城管理进行全过程代建。

  从项目获取、到开工、直至销售的过程中，项目团队在沟通、资本、工程、策划、产品等方面展示出了绿城管理在资本代建这一细分领域中的专业能力和优势。

  首先，在项目“入局”阶段，绿城管理与委托方成立了SPV公司，作为到代建方，绿管负责项目的代建管理、品牌输出、资源整合包括金融撮合服务。通过一系列的资本运作，使得项目进程和进度得到保障并顺利开工；

  其次，在纾困解题能力上，针对项目本身所处的市场情况与委托方诉求，即在有限容量市场中，博取最大化流量。在流量优先的诉求下，项目的解题思路一来是把握时机、提前开盘，二来是保持案场人气活动，营造单盘热销氛围。

  采取平衡偏流速型的定位，通过抓住市场主流、客群全覆盖、强产品、抢首开的定位与经营策略拆解，以满足回报要求。

  就纾困解题能力在具体案例表现而言，作为行业龙头的绿城管理，品牌背书和资源背书无疑相当于行业内“大厂”。

  在地产专业解题能力上，尊重三四线地域属性，一方面是在整体竞争策略上选择差异化的竞争并保持一定程度的领先。在产品上和社区上，四五线城市具备一些“降维打击”的机会，比如在功能规划、景观、会所、车库、主入口等方面重点打造，一、二线标配的小区会所，在四五线县城，仍是机会点。而四五线内生性市场的改善型需求比部分一二线还要明显，因此产品配比上主打改善。此外，山东人对高门大户的偏爱，所以小区大门成为产品设计的发力点，“规整入口+三进院设计”客户满意度、接受度均很高。

  另一方面，为完成委托方的流量诉求，获取更大的市场份额，团队在销售层面采取了几种策略：第一，在全维示范区工期较长的情况下，打造高品质城市展厅供营销展示；第二，结合当地人土风情，举办多种“乡土性”的营销活动，保持市场热度；第三，运用创新营销方式，孵化桂语朝阳自媒体网红IP，将直播及短视频发布常态化，配合线下现金奖励，形成项目视频高曝光量，积极通过爆店码、线上地推等形式挖掘客户裂变，短时间内实现全城覆盖，这与一二线城市的营销打法截然不同。

  从结果来看，在市场容量有限的封闭市场内，绿管的桂语朝阳项目取得了不错的销售业绩，也符合委托方、资本方对回现和清盘时间的进程要求。项目在2023年12月土地确权后，迅速开工。开工六个月后，在仅有城市展厅的情况下，采取提前开盘策略，最终项目6月15日首开，当日实现去化103套，首开目标完成率103%，截止目前，累计销售额约4亿元。

  总体来看，在代建赛道逐渐拥挤、竞争加剧的市场境地中，资本代建无疑是一条优质细分领域。但由于盘活不良资产对企业的综合解题的能力要求较高，没有纾困解题能力和地产专业解题能力的企业，很难在这一领域创造价值和实现共赢。

  从龙头绿城管理的典型纾困案例来看，品牌、服务、产品等基本的代建能力不可或缺，尤其对于低能级城市的大体量项目而言，营销、产品、成本控制、打造差异化的力非常重要；在此之外，还需要资本运作的背景和资源的加持，助力项目快速厘清历史遗留问题，踏上重启之路。