导语

  主业仍有上升空间需固本培元，轻重并举培育新增长极。

  ◎  文 / 沈晓玲、羊代红、张少贤

  前言

  前言：当前行业信心持续走低，房企面临史挑战。为探讨当前内地房企的多元化战略，我们挑选销售规模在50强内，且2023年中期三条红线全达标的企业作为我们的研究对象。在房地产深度调整的过程中，这些企业仍能保持销售规模，同时债务结构仍相对健康。他们更有余力去继续发展、探索企业未来第二增长的抓点。通过对这些企业2019年的多元化发展情况回顾，以及当前多元化发展现状的对比分析，窥探在本轮行业深度调整前后，他们的多元化发展布局的变化，为其他企业提供未来发展的一些参考。

  PART.01

  地产行业规模收缩
第二增长业务或是解局之道

  1、行业规模见顶、销售节奏放缓，地产开发受资金掣肘

  1）地产开发投资规模收缩，市场销售去化持续承压

  根据国家统计局数据显示，从2022年开始地产开发投资规模和商品房销售规模均出现不同程度的收缩。从地产开发投资规模来看，2022年房地产年度开发投资规模近10年来首次出现下降，同比降幅接近10%，不仅如此，2023年上半年同比降幅进一步加大14%，至年内9月累计同比降幅仍在扩大。从商品房销售规模上看，2022年商品房销售规模同比降幅达27%，2023年上半年尽管降幅收窄，但仍未恢复至疫情前水平。

  2）房企出险加速流动性收紧，地产开发受阻形成恶性循环（略）

  2、港资房企多元发展增强稳定性，日本房企凭借多元业务走出困境

  1）港资房企地产开发营收占比不足五成，商管等业务分摊风险（略）

  2）日本房企降杠杆升管理效率，不动产经营服务成主要营收来源（部分略）

  泡沫经济后，日本房企经过洗牌，呈现出强者恒强的局面，房企集中度逐步提升，根据日本不动产经济研究所数据，2022年TOP10房企销售集中度达40.2%，较2008年提高10.4个百分点。

  从2022年的营收结构上看，日本市值前10大房企中，除了野村不动产的物业开发销售占比超过一半，其余房企的开发销售业务占比均未超过30%。值得注意的是，除去主要开展建筑业务的积水建房、长谷工，以及未披露详细业务类型占比的OpenHouse，市值前10大房企中的其余六家的物业租赁及管理服务（包括物业管理、资产管理）营收占比均超过50%，其中三菱地所的占比接近90%，不动产的经营服务成为如今日本房企主要的营收来源。

  3、行业三条红线指标恶化，50强绿档房企更有余力发展多元化（部分略）

  自2020年8月底监管颁布“345”融资新规以来，三条红线指标成为房企未来有息负债规模增速的重要衡量标准。2023年中期69家样本房企的加权现金短债比、净负债率、扣预收后资产负债率均未达标，且较去年末继续恶化，其中居绿档的企业仅占比32%。

  新一轮洗牌后，此前部分企业财务状况恶化，为了化债或者缓解现金流紧张的态势，他们对一些多元化业务战略收缩，通过出售多元化产业等以回笼资金。在经过历史调整后，我们挑选销售规模在50强内，且2023年中期三条红线全达标的企业作为我们的研究对象。

  在房地产深度调整的过程中，仍能保持销售规模，同时债务结构仍相对健康的企业，才更有余力去继续发展、探索企业未来第二增长的抓点。通过对这些企业2019年的多元化发展情况回顾，以及跟他们当前多元化的发展现状的对比分析，窥探在本轮行业深度调整前后，他们的多元化发展布局的变化，为其他企业提供未来发展的一些参考。

  PART.02

  疫情前后对多元化态度转变较大
正向增长企业聚焦垂直业务

  1、文旅、产业、教育等板块收缩，地产垂直业务做深做精

  1）疫情后典型房企多元业务探索收缩，逐步聚焦少量成熟业务（部分略）

  在疫情前后，16家典型房企对多元化布局的态度发生较大转变，通过对比企业近期（2022年、2023上半年）年报表态和2019年时期的表态梳理发现：

  （1）在2019年时，企业更多强调立足主业，并面向明天的成长型新型物业的培育，探索未来新的发展方向，提及的发展方向包括商业、养老、产业、教育、文旅、体育等，较为丰富多元。

  （2）2022年开始，在整体行业仍未变暖，销售持续“L型”走势的情况下，企业对多元化的发展更加谨慎，对于沉淀资金较多的业务方向或者业务回报周期过长的业务板块减少投资，如产业、文旅、城市更新、康养、教育等，这些业务的布局企业更加强调质非规模，对盈利差的业务板块关停。

  （3）同时，在与居民生活息息相关，相对较为垂直的物业管理、商业运营及管理、以及一些城市服务方面则更加地聚焦，在现有的多元化业务基础上强化运营效率。

  2）半数典型房企已找到多元业务赛道，正探索轻资金模式

  华润、龙湖等7家房企多元营收占比达12%，稳定提供营业收入（部分略）

  华润置地、龙湖集团、招商蛇口、新城控股、保利发展、万科、中海地产等7家房企已经找到了一个或多个多元化发展领域，且这些业务已为企业提供多年稳定的营业收入来源，属于多元业务聚焦发展类房企。这7家房企2023年上半年平均多元化营收占比为11.8%，其中华润置地的多元化业务营收占比高达25.1%。与此同时，中海地产虽然多元化业务营收占比较低，但根据其近四年的财务数据来看，中海地产一直聚焦包括写字楼、酒店在内的投资物业运营业务，营收占比也始终保持在2%及以上的水平，持续创收。

  金茂、金地等多元业务布局较早，但仍需强化业务竞争力（略）

  2、多元化占比超10%，多元化贡献上升但收敛聚焦

  1）多元化营收占比同比增1.5个百分点，占比最高的企业已超20%（部分略）

  从多元化业务营业收入的变化趋势来看，2019年以来，16家典型房企的多元化营收占比一直呈现上涨的趋势，2023年上半年的占比达到了11.0%，同比上升了1.5个百分点，如果从年度表现来看，2022年整体的多元化营收占比达到了8.0%，相较于2019年的水平上升了1.0个百分点。近年来，在地产开发市场增速放缓，甚至后续收缩的过程中，这些资金实力较强的企业强化已经成熟的垂直多元化业务布局，经过经营提效，多元化业务对集团营收的贡献逐步增大，未来仍有更大的想象空间。

  从具体企业表现来看。2023年上半年，有75%企业多元化业务占比实现了同比上涨，虽一定程度上受2022年上半年疫情的影响，但也整体反馈出企业整体多元化业务占比上升的趋势。就年度表现来看，2022年有60%的企业多元化业务占比较2019年出现了上涨，反映出近几年企业多元化业务收入上涨的趋势。

  2）加强运营及服务水平，企业投资物业、物管板块贡献增大（部分略）

  从当前拆分出来多元化业务板块的具体分项来看，拆分具体分项最多的是投资物业（包含购物中心、写字楼、酒店）、以及物业管理板块，投资物业和物业管理作为房企地产开发的延伸，顺势而为即可布局，同时在存量时代下，加大挖掘和提升对城市、对居民的服务业务方面更具前景，并且具备稳定收益，因此参与度最高，在营收端也有非常明显的体现。

  就投资物业板块来看，13家拆分投资物业板块的企业，2023年上半年投资物业收入占多元化营业收入的比重达到33.4%，同比增加2.7个百分点，较2019年的31.0%提升2.4个百分点。而就物业管理来看，8家拆分物业管理板块的企业，2023年上半年物业管理收入的占多元化营业收入的比重达到32.8%，同比增加2.5个百分点，较2019年的22.7%提升10.1个百分点。

  PART.03

  万科地产：对标国际取长补短
开发、经营、服务形成稳定结构

  1、多元业务营收占比达8%，张弛有度扩大业务版图

  万科多元化自上世纪90年代开始，发展至今可分为两大时期，在成立之初的摸索时期，万科先后学习索尼、新鸿基、帕尔迪的运营经验，形成聚焦房地产开发主业的发展战略；第二个时期，也就狭义上的地产业务多元时期，自2014年开始，万科以地产主业为中心拓展地产多元化业务，先通过“广撒网”的方式进入多个赛道，再“重点培养”发展前景、创收规模较为优质的赛道聚焦发展，以万科庞大业主规模为基础，从互联网思维视角向地产上下游及相关领域拓展。

  万科地产多元业务时期以2014年万科提出“城市配套服务商转型”为起点，其地产多元业务发展可分为多元业务试错（2014-2017年）、收敛发展（2018-2021年）以及聚焦发展（2022年至今）三个阶段，在万科提出对标大和房屋的多元化模式后，目前万科已形成“开发、经营、服务”并重的发展战略。根据2023年中报数据来看，万科多元化业务创造营业收入165.3亿元，占总营业收入比重为8.2%，为企业穿越行业周期增强稳定性。

  1）2014-2017：提出地产进入白银时代，多元业务发展升至战略层面（略）

  2）2018-2021：取舍布局多元业务，多元化营收占比稳重有升（略）

  3）2022至今：多元赛道布局完成，四大领域影响力不断增强（略）

  2、多元业务分散风险增强稳定，各领域创收可观

  从多元化营收上看，2023年上半年万科在多元化营收占比达到历史新高，达8.2%，其中根据中报披露物管、物流、长租公寓、商业运营的营收规模均同比提升，其中万纬物流增幅最大达17%，万物云作为集团最早发展的多元业务营收规模最大，2023年上半年该项业务营业收入占比近7%。

  从单赛道来看，万科在房企布局较少的租赁住房和物流仓储领域，发展现状较为抢眼。根据CRIC监测情况来看，万纬物流从2015年开始布局全国仓储网络，2022年冷链仓储规模已成为我国第一，泊寓也在7年左右的时间内发展成为全国最大的集中式公寓提供商，根据CRIC《中国住房租赁企业2023年上半年管理规模》、《中国住房租赁企业2023年上半年开业规模》排行榜看，万科泊寓均位列TOP1。

  PART.04

  华润置地:“3+1”业务模式协同共进
构建未来利润护城河

  1、多元化版图较早确立，多元业务营收占比达25%

  华润置地多元化业务的发展起步较早，早在2005年便开启了商业地产的布局，经历了集团注资孵化、投资物业腾飞、积极探索“X业务”、“3+1”业务模式等发展阶段，发展到当前成为集团现金流重要的护城河。主要得以以下几个方面的定力以及优势：

  第一，坚定战略布局，持续发展商业地产。一方面通过前期母公司孵化，而后华润置地“配股+现金”支付的模式，得以坚持重资产持有的发展模式，除了长期稳定、逐年增长的现金流回报外，商业、住宅共享未来发展的增值收益，同时具有不可撼动的先发优势。另一方面，通过设立投资基金、合作等方式减轻资金投入的压力，也吸取行业领先者经验。

  第二，快速梳理产品线，并探寻轻资产路径，扩大品牌影响力，培育新的增长极。得益于早期的布局，企业快速梳理出了商业地产的产品线，在面对二三线城市商业地产更新发展的时期得以快速复制。同时积极探索轻资产输出的商业模式，与企业原有的物业管理模式相结合，培育出了轻资产管理业务，当今已成为企业未来增长的重要引擎。

  第三，未来业务的多元化业务探寻从未停歇。其多元化发展的触角也较多早早地布局了城市更新、代建代运营、建筑、装饰、家私等多元化业务。而后又随着市场热点关注的教育、产业基金、长租公寓、产业、保障性租赁住房等业务也积极涉足。在这个过程中，随着行业的变化，企业对于这些业务的也有取有弃，但并不会无脑收缩，对于具有先发优势和规模优势的业务平稳运营，相信在做好生态圈协同的同时，未来也会孕育出新的企业增长点。

  1）2005-2013：较早布局多元化发展，并通过集团注资奠定基础（略）

  2）2014-2020：确立商业地产领导者战略，母公司孵化助力发展（略）

  3）2016-2022：探索“X业务”不断演变，轻资产管理业务上市（略）

  2、多元化业务贡献近300亿现金流，为华润置地盈利重要增长极（部分略）

  2023年上半年，华润置地坚持“城市投资开发运营商”战略定位，持续巩固“3+1”一体化业务模式。2022年的多元化收入达到了新的高点，超300亿元，到2023上半年的多元化收入达到183.5亿元，同比上升35.6%，其中，经营性不动产业务收入41.0%至107.2亿元，轻资产管理业务收入同比增37.6%至50.1亿元，生态圈要素业务业务收入26.2亿元，同比增14.7%。多元化业务收入占集团总收入占比达到25.1%，同比上升6.5个百分点。

  PART.05

  建议：主业仍有上升空间需固本培元
轻重并举培育新增长极

  近几年房地产面临着多重复杂的挑战，偿债压力仍悬于头顶，企业暴雷频发，同时当前房地产市场持续下行，增量市场收缩，使得房企的地产开发增长乏力。同时企业还面临着地产开发利润下滑的挑战，在这种情况下，房企的发展何去何从，大方向上可以参考港资企业和日本房企的发展路径及方向，以及当前规模及财务水平居前列的头部房企的选择，通过研究他们的布局，可以得到以下几个方面的启示：

  一、杠杆过高、或者财务暴雷的企业，应果断缩表，降低杠杆水平。整体市场的未来发展缩量是不争的事实，同时在经历高杠杆高房价的时代后，中短期房价增长放缓，企业项目去化难。在此情况下，杠杆过高、或者财务暴雷的企业应果断缩表，通过加大资产计提亏损等方式提前释放企业的风险，同时通过出售资产、折价去化等方式回流资金，企业未来仍有参与市场开发的空间。

  二、地产开发仍为主业，强化开发效率，提升产品力，保持市场份额。当前中国房地产房企的竞争格局仍未达到寡头时代，2023年1-10月十强房企的集中度仅为23.0%，交2019年的高点下降了5.4个百分点，更别说相较于美国、日本等国家十强房企有40%以上的市占率。地产开发主业的市占率增强，也为联动其他多元化发展提供基础，企业应持续巩固主业的发展。

  三、发展多元化业务要以运营及服务为导向，形成1-2个抓点，持续做大做强，后续持续培育新的增长点。地产开发业务利润水平的持续下滑，同时新房开发规模见顶，在此情况下企业应该积极发展多元化，培育多元化业务。当前如商业运营、物业管理等运营以及服务赛道方面的毛利水平较为坚挺，未来企业可以逐步加强这方面的布局，形成1-2个抓点，通过强化企业的运营效率以及服务水平的提升，持续做大做强，增强企业的盈利点。

  此外，应保持对其他多元化业务的探索的态度，保持企业的发展活力，当前国家鼓励发展保障性租赁住房、城市更新，是以在代建、城市运营、城市服务、城市更新等方面也大有可为。

  另外，当前众多发展较好的头部房企已经对产业、养老、教育等板块投资收回，企业应当谨慎布局占用资金大、回报周期漫长的业务，面对这些业务要更加注重质量而不是量。在整体的发展策略是，多元化业务的发展应该注重轻重并举，持续强化业务之间的协同，提升运营效率以及服务力以提高企业的竞争力。